Что Банк России сделает 13 февраля

Две инфляции: как правильно отчитаться

Прежде чем разбирать цифры по кредитам, деньгам, бюджету и инфляционным ожиданиям, необходимо сделать методологическую остановку. Без понимания того, что вообще происходит с измерителями инфляции, все последующие рассуждения повисают в воздухе. Потому что официально мы имеем дело не с одной инфляцией, а с двумя.

Представьте, что цены — это автомобиль, который едет в гору. У него есть спидометр, показывающий скорость в данный момент, и есть одометр, фиксирующий общий пройденный путь. В макроэкономической статистике эти приборы называются по-разному, но суть остается той же.

• Годовая инфляция — это одометр. Она показывает, насколько цены выросли за весь прошедший год относительно предыдущего. Если, как сообщает Росстат, в декабре 2024 года индекс потребительских цен был 100, а в декабре 2025-го стал 108,7 — значит, годовая инфляция составила 8,7%. Это интегральный показатель, который не врет. Он фиксирует, что жизнь за 12 месяцев стала дороже почти на 9%. И от этого никуда не уйти. Именно эту цифру люди ощущают на своих кошельках, именно эта цифра определяет падение реальных доходов и покупательной способности.
• Инфляция декабря к декабрю в официальной статистике часто подается как «годовая инфляция», и технически это действительно так: сравниваются цены декабря текущего года с декабрем предыдущего. Но в 2025 году этот показатель оказался существенно ниже среднегодовой инфляции: 5,59% против 8,7%. Как такое возможно?

Это как если бы автомобиль весь год разгонялся до 140 километров в час, а перед постом ГИБДД сбросил скорость до 60. Формально — нарушений нет. Фактически — средняя скорость осталась высокой.

Какие именно «тормоза» сработали?

Первое. Давление на производителей. По данным Росстата, цены производителей промышленных товаров в декабре 2025 года снизились к ноябрю на 2–3% в зависимости от отрасли. Это называется «дефляция производителей» — ситуация, когда заводы и фабрики вынуждены продавать свою продукцию дешевле, чем месяцем ранее. В нормальной рыночной экономике такое случается редко и обычно связано с обвалом спроса. Здесь же спрос не падал — потребительские расходы в четвертом квартале выросли на 4,2%. Просто крупным поставщикам — металлургам, химикам, производителям стройматериалов — было сказано: тормознуть цены. И они тормознули. Добровольно-принудительно.

Второе. Сдерживание тарифов и топливных цен. Росстат фиксирует минимальный рост тарифов на грузоперевозки, услуги ЖКХ и ряд других регулируемых позиций. При этом обрабатывающие производства продолжали дорожать, но гораздо сдержаннее, чем в первой половине года.

Третье. Бюджетный рубильник. Минфин с октября 2025 года «прикрыл кран»: расходы упали на 10,8% в номинальном выражении год к году. Это значит, что огромный насос, качавший деньги в экономику, был выключен. Денежная масса в декабре выросла всего на 4% — это третий результат в истории России по минимальному приросту за декабрь. Без этого административное сдерживание цен не сработало бы, потому что деньги все равно просочились бы в спрос.

Четвертое. Высокая ставка ЦБ. 16% — это все еще жестко. Кредитование населения заморожено, ипотека держится только на госпрограммах, потребительское кредитование в реальном выражении рухнуло до уровня 2019 года. Это сняло давление со стороны спроса.

В итоге получилась красивая картинка: инфляция в декабре — 5,6%, почти таргет. Можно отчитываться о победе.

Но проблема в том, что предприятия, которые в декабре по желанию начальства сдерживали цены, прекрасно понимают: это временно. Они видят, что издержки выросли, налоги выросли, зарплаты выросли, логистика подорожала. Они видят, что спрос остается высоким. И они закладывают это в свои ожидания.

Отсюда — рекордный индекс ценовых ожиданий. Бизнес говорит: 

Это и есть главная головная боль финансового регулятора.

Инфляционные ожидания бизнеса: страх, который нельзя игнорировать

Разберем этот показатель подробно. Потому что без него решение 13 февраля может быть совсем другим.

Инфляционные ожидания бизнеса — это не прогноз инфляции в классическом смысле. Это результат ежемесячного опроса около 14 тысяч предприятий, которым задают простой вопрос: «Как, по вашей оценке, изменятся цены на вашу продукцию (услуги) в ближайшие три месяца?» Варианты ответа: вырастут, не изменятся, снизятся. Дальше рассчитывается так называемый баланс ответов: из доли ответивших «вырастут» вычитается доля ответивших «снизятся», и к этой разнице прибавляется 100, чтобы уйти в зону положительных значений. Результат может колебаться от 0 до 200. Значения выше 100 означают преобладание тех, кто ждет роста.

Так вот, в декабре 2025 года этот индекс достиг 30,08 пункта. Это абсолютный исторический максимум за последние 20 лет, за исключением двух месяцев весны 2022 года, когда экономика находилась в состоянии, которое дипломатично называют «перестройка логистики». Даже в декабре 2014-го, при обвале рубля вдвое и панике на валютном рынке, индекс был ниже.

Но статика — это только половина картины, динамика важнее. А динамика такая: за четыре месяца — с сентября по декабрь — индекс вырос на 12,4 пункта. Интенсивнее ожидания разгонялись только один раз — в марте-апреле 2022-го. Декабрь 2014-го дал рост на 10,4 пункта за аналогичный период. 

При этом рост инфляционных ожиданий в декабре зафиксирован во всех секторах экономики. Кроме одного — сельского хозяйства. В АПК ожидания снижаются с начала 2025 года и достигли минимумов за три года. Это важно: продовольственная инфляция через три-четыре месяца может получить понижательный импульс. Но один сектор, даже такой значимый, как сельское хозяйство, не перебивает общий тренд.

В розничной торговле индекс ожиданий — максимум с весны 2022 года. Именно розница формирует цены на полке, которые видит потребитель каждый день. Если торговля ждет ускорения роста цен, она будет закладывать это в наценку уже сейчас. Средний ожидаемый темп прироста цен у розницы составляет 15,7% в годовом выражении на три месяца вперед.

В оптовой торговле — максимум с декабря 2024 года. Здесь формируются цены промежуточного звена, которые через один-два месяца транслируются в розницу. Оптовики видят растущие издержки поставщиков и готовятся перекладывать их дальше.

У автодилеров — максимум с ноября 2024-го. Сектор, чувствительный к курсовым колебаниям и ставкам, но курс стабилен, ставки не менялись с осени. Ожидания растут автономно — просто потому, что бизнес привык к постоянному удорожанию.

В строительстве — максимум с марта 2022 года, индекс — около 30 пунктов. Строители традиционно консервативны в ценовых ожиданиях, поскольку работают по длинным контрактам и не могут менять цену каждую неделю. Но сейчас они, видимо, не верят в стабильность издержек и закладывают максимальные риски.

Сфера услуг показывает 31,1 пункта. Для понимания контекста: в 2023–2024 годах среднее значение по услугам было 18,55, а в 2017–2019-м — всего 6,03. Услуги — это парикмахерские, ремонт, химчистки, фитнес, стоматологии. Сектор с низкой долей импорта, ориентированный исключительно на внутренний спрос. И здесь ожидания взлетели в пять раз относительно докризисного уровня. Причина не в курсе и не в санкциях. 

Промышленность дает 24,2 пункта. Это максимум с весны 2022 года, хотя и близко к уровню конца 2024-го (23,7). В 2023–2024 годах среднее было 18,43, в 2017–2019-м — 9,69. Промышленность — самый инерционный сектор. Здесь цены меняются медленнее всего, потому что производственные цепочки длинные, контракты долгосрочные, перенастройка сложная. И если промышленность начинает закладывать двузначные темпы роста цен, это означает, что процесс стал системным и необратимым в краткосрочной перспективе.

Добывающий сектор традиционно показывает низкие значения, но добыча ориентирована на экспорт и слабо влияет на внутренние цены. Ее можно исключить из анализа без потери качества.

Теперь посмотрим на цифры, которые публикует сам Банк России в своих регулярных обзорах. В январе 2026 года средний ожидаемый предприятиями темп прироста цен на ближайшие три месяца в годовом выражении составил 10,4%. В декабре 2025-го было 8,5%. Рост на 1,9 процентного пункта за месяц. Это очень сильная динамика, особенно если учесть, что декабрьские замеры уже включали в себя рекордные значения индекса.

Еще важнее — горизонт планирования. При формировании бизнес-планов на 2026 год предприятия в среднем закладывают инфляцию 9,3%. Год назад, на 2025-й, они закладывали 10,6%. Снижение на 1,3 процентного пункта — это, безусловно, прогресс. Но разрыв с целевым уровнем в 4% остается колоссальным. Бизнес не ждет возврата к таргету. Бизнес ждет, что инфляция будет двузначной или околодвузначной всегда. И планирует свою инвестиционную, ценовую и кадровую политику, исходя из этого допущения.

Почему это критично для Центрального банка?

Центральный банк может бороться с перегревом спроса. Он может влиять на кредитную активность через ставку, на денежную массу — через операции на открытом рынке, на курсовую динамику — через валютные интервенции и сигналы. Но он не может напрямую влиять на ценовые ожидания бизнеса. Только через демонстрацию решимости и последовательности, через убеждение, что инфляция будет снижена любой ценой.

Сейчас ситуация парадоксальная. Кредитное сжатие исторической глубины, бюджетный импульс выключен, денежная масса растет темпами 2017–2019 годов. А бизнес ждет инфляцию в 10,4%. Это означает, что трансмиссионный механизм — способность решений ЦБ влиять на реальную экономику и цены — дал сбой. Жесткая денежно-кредитная политика не транслируется в ценовые ожидания. Бизнес либо не верит в устойчивость торможения спроса, либо компенсирует возросшие издержки через наценку, либо просто привык к высокой инфляции и не видит причин отказываться от привычной модели.

При этом повышать ставку при уже достигнутом сжатии кредита и падающих расходах бюджета — значит провоцировать рецессию и рост просрочки, которая пока только начинает накапливаться на балансах банков. Поэтому повышение тоже невозможно.

Остается пауза. И ссылка на инфляционные ожидания как на главный аргумент, отбивающий любые атаки лоббистов и критиков.

Откуда деньги? Потребительский спрос и кредит: великий парадокс

Теперь мы подходим к самому интересному месту. Если инфляционные ожидания зашкаливают — значит, спрос должен быть перегрет. Иначе откуда у бизнеса уверенность, что цены можно повышать без потери продаж?

Давайте посмотрим на спрос внимательно.

Потребительский спрос — это сумма всех расходов населения на товары, услуги и общепит. В четвертом квартале 2025 года он вырос на 4,2% по сравнению с тем же периодом 2024-го. Это существенное ускорение: в феврале — сентябре темпы роста составляли всего 1,9%. Декабрь дал плюс 4,3% год к году.

За 2025 год в целом потребительский спрос увеличился на 2,7%. Для сравнения: в 2017–2019 годах, которые считаются периодом сбалансированного роста, среднегодовые темпы составляли 2,9%. То есть спрос практически вернулся на траекторию докризисного роста. С учетом того, что 2022 год дал провал, а 2023–2024 — компенсаторный рост, это впечатляющий результат.

Розничные продажи в декабре выросли на 3,9% год к году. Четвертый квартал в целом — тоже 3,9%, тогда как в феврале — сентябре было 1,6–1,7%. Розница явно оживилась к концу года.

Платные услуги показывают еще более уверенную динамику: декабрь — плюс 4,5%, такие же темпы держатся с сентября. В феврале — августе было 3,3%. IT-услуги — отдельная история: плюс 22,5% год к году, и это не просто восстановление, а структурный рост.

Казалось бы, спрос есть. Более того, он ускоряется, вопреки всем усилиям ЦБ. Откуда же тогда парадокс?

А парадокс вот в чем. Весь этот спрос формируется без участия кредита.

Потребительское кредитование в декабре рухнуло на 1,9% за месяц. Это рекордное падение. Портфель необеспеченных ссуд сократился до уровня июля-августа 2023 года. За два с половиной года ужесточения денежно-кредитной политики весь прирост этого сегмента, накопленный за предыдущие периоды, был полностью аннулирован.

В реальном выражении — с поправкой на инфляцию — портфель потребкредитов упал до уровня середины 2019 года. Сжатие с августа 2024-го, когда был пройден пик, составило 22%. Последний раз сопоставимое сжатие было в 2015–2016 годах — тогда портфель сократился на 30% за два года. Мы наблюдаем второй эпизод кредитной зимы за десятилетие.

Можно посчитать иначе. Если бы потребительское кредитование росло темпами 2017–2019 годов — на 1,32% в месяц, — то за 29 месяцев с момента начала ужесточения портфель увеличился бы примерно на 6,2 трлн рублей. Вместо этого он сократился. Это и есть прямой, непосредственный, осязаемый эффект жесткой политики ЦБ. Эффект достигнут, перевыполнен, зафиксирован в статистике.

Ипотека дает более сложную картину. В декабре — резкий всплеск: плюс 1,71% за месяц, максимум с июня 2024-го. Но это не рыночный спрос в чистом виде, это ажиотаж перед сворачиванием льготных программ. Люди спешили взять кредиты на старых условиях. За 2025 год ипотека росла темпом 0,53% в месяц. В 2023-м было 2,23%, в 2017–2019-м — 1,54%. Падение более чем в четыре раза.

При этом за 10 месяцев 2025 года доля рыночной ипотеки — то есть кредитов, выданных без господдержки, под рыночную ставку — составила всего 17,8%. В 2022-м и первой половине 2023-го было 55,3%. Весь прирост портфеля и даже больше — это компенсация сокращения рыночного сегмента за счет бюджета. Без госпрограмм портфель ипотеки сокращался бы, и сокращался бы быстро.

Автокредитование после пика в августе-сентябре замедлилось до 1,09% в декабре. В 2025 году среднемесячные темпы составили 1,34%. Это соответствует долгосрочной норме: в 2017–2019 годах было 1,20%. Но в 2023–2024-м были аномальные 3,55 и 2,9% соответственно. Нормализация состоялась, автокредит вернулся на исторические рельсы.

Так что «денег нет», кредитование населения заморожено. Потребительское кредитование сокращается в абсолютных значениях, ипотека держится исключительно на госпрограммах, автокредит вернулся к норме после двухлетнего бума. Люди не могут брать новые кредиты в прежних объемах.

И при этом спрос растет.

Значит, люди тратят текущие доходы. Тратят сбережения, накопленные в 2023–2024 годах, когда доходы росли опережающими темпами, а потребление сдерживалось высокой ставкой и неопределенностью. Возможно, тратят то, что успели взять в кредит до заморозки, поскольку обслуживание долга требует ресурсов. 

Это и есть главный проинфляционный фактор, который не лечится ставкой. Потому что ставка не влияет на уже накопленные сбережения и не может заставить людей сберегать, если они этого не хотят. Психология потребления сменилась: население предпочитает тратить деньги сейчас, а не откладывать на потом. Возможно, это реакция на годы нестабильности, возможно — осознанное решение в условиях высокой инфляции. Но факт остается фактом: люди тратят, и бизнес это видит.

Денежная масса: тихая остановка

Теперь посмотрим на деньги. Потому что без денег нет спроса, а без спроса нет инфляции.

Денежная масса М2 — это все деньги в экономике: наличные рубли, средства на текущих счетах и депозитах. Если М2 растет быстрее инфляции и быстрее ВВП, это проинфляционный фактор. Если медленнее — дезинфляционный.

В декабре 2025 года М2 выросла всего на 4%. Это третий самый низкий результат в истории после декабря 2008-го (1,1%) и декабря 1996-го (2,1%).

В абсолютном выражении: прирост М2 составил 4,96 трлн рублей. Недобор относительно средних исторических параметров — примерно 1,7–1,9%. От базы ноября это означает «потерю» примерно 2,2 трлн рублей, которые могли бы оказаться в экономике, но не оказались.

Номинальный прирост М2 за 2025 год в целом — 10,6%. Это минимум с октября 2021 года. В 2023–2024 годах среднегодовой темп составлял 19,4%.

Реальный прирост М2 — то есть с поправкой на инфляцию — составил 4,7%. Это долгосрочная норма 2015–2021 годов, когда реальная М2 росла в среднем на 5,2% в год. Денежные агрегаты находятся ровно там, где должны находиться при инфляции, близкой к таргету.

Так что денежная масса растет приемлемыми темпами, соответствующими историческим периодам низкой инфляции. Инфляционного навеса со стороны денег нет. Если бы решение принималось только на основе денежных агрегатов, ЦБ мог бы начинать готовить рынок к снижению ставки.

Минфин «закрывает кран»

Это, пожалуй, самый важный структурный сдвиг, который остается недооцененным.

Для понимания масштаба: за 9 месяцев 2025 года расходы росли на 18,4% год к году. Переход от роста на 18–20% к спаду на 11% — это ручное выключение бюджетного стимула, сопоставимое по силе с шоковой терапией.

Дефицит федерального бюджета за декабрь-январь составил 3,35 трлн рублей. Годом ранее за те же два месяца было 4,58 трлн. Весь эффект стабилизации — 1,25 трлн — достигнут исключительно за счет сокращения расходов. Доходы за два месяца — те же 6,7 трлн, что и год назад. Никакого улучшения доходной базы не произошло.

При этом январский дефицит 2026 года — 1,72 трлн. Это исторический рекорд, превысивший предыдущий максимум (1,65 трлн в январе 2023-го). Но это уже техническая деталь. Важно другое: на 2026 год в законе о бюджете заложен дефицит в 3,8 трлн. За январь выбрано 45% от годового плана. Впереди февраль, который сезонно является слабым месяцем с ожидаемым дефицитом 0,8–1 трлн. Чтобы уложиться в плановые показатели, Минфину придется либо экстренно наращивать доходы, либо еще сильнее сжимать расходы.

Теперь посмотрим на доходы бюджета в 2025 году. Они выросли всего на 0,57 трлн — это +1,6% год к году. При этом:

• нефтегазовые доходы сократились на 2,65 трлн (23,8%);
• доходы, связанные с импортом, сократились на 0,86 трлн (13,8%);
• доходы на внутреннюю экономику выросли на 4,1 трлн (32,5%).

Внутренние налоги показали взрывной рост:

• НДС: +1,69 трлн (19,3%);
• акцизы: +0,39 трлн (26,9%);
• налог на прибыль: +1,65 трлн (72,2%);
• НДФЛ: +0,42 трлн (125,3%).

Экспоненциальный рост налогов на внутреннюю экономику при росте ВВП на 1% и инфляции на 9–10% объяснить улучшением экономической активности невозможно. Это объясняется только улучшением администрирования — термин, который в переводе с бюрократического на русский означает «стало сложнее не платить». 

За четыре года (2021–2025) расходы бюджета выросли на 73,4% — плюс 18,2 трлн рублей. Нефтегазовые доходы за этот период сократились на 0,58 трлн (–6,4%). Налоги на импорт выросли на 0,67 трлн (+14,2%). В сумме — около нуля: 13,9 трлн совокупных сборов в 2025 году против 13,8 трлн в 2021-м. Доля нефтегаза и импорта в доходах упала с 54,5 до 37,3%.

Разрыв в 18,2 трлн по расходам закрыт на 11,9 трлн налогами на внутреннюю экономику и прочими сборами, остальное ушло в дефицит.

Так что Минфин сейчас работает в режиме «сборщика налогов», а не «инвестора в экономику». Это радикально меняет макроэкономический ландшафт. Раньше ЦБ боролся с перегревом, вызванным бюджетными тратами. Теперь бюджет сам начал охлаждать экономику, и довольно грубо. Вопрос только в том, насколько это устойчиво. Если Минфин действительно перешел к режиму жесткой экономии на долгосрочной основе, это дезинфляционный фактор первого порядка. Если это временная мера для балансировки внутри года, то уже во втором полугодии мы увидим новый виток расходов.

ВВП: аномалии статистики

Отдельного разбора заслуживают цифры по ВВП за декабрь 2025 года.

Росстат и Минэкономразвития сообщили: в декабре экономика выросла на 1,8% по сравнению с ноябрем с учетом сезонной корректировки. В пересчете на годовой темп это 23,9% SAAR. 24% роста ВВП. Прописью: двадцать четыре процента.

Для понимания: сопоставимый рост был при выходе из ковидного кризиса в середине 2021 года и после санкционного шока весной 2022-го, когда экономика отскакивала от дна. Но даже тогда темпы были скромнее. И главное — тогда были объективные основания: отложенный спрос, эффект низкой базы, быстрое импортозамещение. Сейчас ничего этого нет.

При этом за 9 месяцев 2025 года экономика сократилась на 0,45% к четвертому кварталу 2024-го. Тренд был нисходящим, промышленность стагнировала, инвестиции замедлялись. Чтобы вырулить в плюс по итогам года, нужно было показать резкое ускорение в четвертом квартале. И показали: рост 1,1% квартал к кварталу, что в годовом выражении дает более 4,4% SAAR. В результате ВВП за 2025 год составил ровно +1% год к году. Точно по прогнозу Минэкономразвития от сентября 2025-го.

Возможны три объяснения, и ни одно из них не является комфортным.

• Первое. Росстат весь год не видел роста экономики, а в декабре компенсировал всё разом. Это проблема оперативной статистики: данные поступают с задержкой, методология постоянно уточняется, в конце года часто происходят массовые корректировки. Но масштаб корректировки в этот раз беспрецедентен. Чтобы из сокращения на 0,45% за 9 месяцев выйти в рост на 1% по году, нужно добавить огромный объем выпуска в одном месяце. Это возможно технически, но вызывает вопросы ко всей системе оперативного учета.
• Второе. Эффект отложенной сдачи продукции «приоритетного сектора». На фоне изменения паттернов бюджетных расходов и, возможно, сдвига в графике госзаказа, произошла массовая единоразовая сдача продукции этого сектора в конце декабря. Это объяснило бы всплеск промпроизводства, индекса выпуска и, соответственно, ВВП. Но тогда это означает, что экономика живет не по рыночным законам, а по административному календарю и ее динамика определяется не экономическими циклами, а сроками приемки определенной продукции.
• Третье. Прямая подгонка под прогноз. Формально ведомства никогда не признают этого, но совпадение с прогнозом идеальное. Не плюс-минус, а ровно 1%. Вероятность такого совпадения в случайном процессе стремится к нулю.

Какое из объяснений верно, мы, скорее всего, никогда не узнаем. Росстат продолжит совершенствовать методологию, Минэк — оперировать полученными цифрами. Но сам факт существования таких цифр при сжатом кредите, замороженных бюджетных расходах и рекордных инфляционных ожиданиях говорит об одном: стандартные методы анализа здесь не работают. Экономика перестала быть предсказуемой в привычном смысле слова.

Что Банк России сделает 13 февраля

Теперь соединим все цифры в единую картину.

На стороне проинфляционных рисков:

• инфляционные ожидания бизнеса — 30,08 пункта. Исторический рекорд, за исключением двух месяцев 2022 года;
• ожидаемая инфляция на три месяца — 10,4% в годовом выражении. Рост с 8,5% в декабре;
• январская инфляция — около 2% за первые две недели. Треть годового таргета за 14 дней;
• потребительский спрос — плюс 4,2% в четвертом квартале. Ускорение с 1,9% в предыдущие месяцы;
• ВВП — формально +1% за год, но декабрьский выброс создает эффект перегрева и дезориентирует рынки.

На стороне дезинфляционных рисков:

• кредитование физлиц — минус 1,9% в декабре. Портфель потребительских кредитов упал до уровня 2023 года;
• потребительское кредитование в реальном выражении — минус 22% с августа 2024-го. Сжатие, сопоставимое с кризисом 2015–2016 годов;
• денежная масса — +10,6% за 2025 год. Минимум с 2021 года, темпы 2017–2019 годов;
• бюджетные расходы — минус 10,8% за октябрь — январь. Ручное выключение бюджетного стимула;
• просрочка бизнеса растет, но пока находится на приемлемом уровне, не угрожающем стабильности банковской системы.

Что перевешивает?

Для стандартного центрального банка в стандартной стране с работающим трансмиссионным механизмом дезинфляционные факторы уже давно перевесили бы. Кредитное сжатие исторической глубины, остановка роста денежной массы, бюджетная консолидация — этого более чем достаточно, чтобы не просто взять паузу, а начать готовить рынок к циклу снижения ставки.

Но Россия не является стандартной страной, а ее финансовый регулятор не является стандартным центральным банком. Здесь решения принимаются не на основе баланса факторов, а на основе баланса рисков. А баланс рисков, как неоднократно подчеркивал регулятор в своих докладах и выступлениях, остается смещенным в сторону проинфляционных рисков.

• Главный риск — незаякоренность инфляционных ожиданий. Бизнес ждет инфляцию в 10,4%. Если сейчас снизить ставку, эти ожидания с высокой вероятностью материализуются в реальный рост цен. И тогда ЦБ придется повышать ставку снова, теряя остатки доверия и попадая в репутационную ловушку.
• Второй риск — политический. ЦБ находится под беспрецедентным давлением бизнес-лоббистов и некоторых ведомств, требующих смягчения политики. Любое снижение ставки сейчас будет интерпретировано не как макроэкономический маневр, а как уступка давлению. Это разрушит образ «независимого регулятора», который ЦБ выстраивал годами, преодолевая сопротивление и критику. В условиях, когда независимость и так условна, терять даже ее видимость — непозволительная роскошь.
• Третий риск — фундаментальная неопределенность. ЦБ сам не знает, как поведет себя экономика в 2026 году. Бюджетное сжатие может оказаться временным, а может — постоянным. Инфляционный всплеск января может быть разовым, техническим, связанным с индексацией тарифов и НДС, а может — началом нового витка ценового давления. Потребительский спрос может продолжить расти за счет сбережений, а может внезапно иссякнуть. В условиях такой многомерной неопределенности единственное разумное решение — не делать ничего.

Поэтому возможный вариант решения 13 февраля:

• ключевая ставка — 16%. Без изменений;
• риторика — нейтральная с ужесточающими обертонами. Никаких намеков на скорое смягчение;
• сигнал — о возможности снижения в отдаленной перспективе. Но с массой оговорок: при условии устойчивого снижения инфляции, при условии закрепления дезинфляционного тренда, при условии нормализации инфляционных ожиданий;
• никаких обещаний, никаких ориентиров, никаких «дорожных карт». Только общие фразы о том, что решение будет приниматься по ситуации.

Экономика в режиме ожидания

Мы находимся в уникальной ситуации. Инфляция формально замедлилась до 5,6% в декабре, но бизнес в это не верит и закладывает в свои планы 10,4%. Кредит заморожен настолько, что портфель потребительских ссуд сокращается в абсолютных значениях, но спрос не падает — люди тратят сбережения. 

ЦБ РФ может выбрать стратегию паузы. Это способ выиграть время и переложить ответственность на других — на Минфин, на правительство, на бизнес, на внешние обстоятельства. «Мы сделали все что могли: ставка высокая, кредит сжат, деньги остановлены, — как бы говорит ЦБ. — Теперь слово за вами».

Сработает ли эта стратегия? В краткосрочном периоде — да. Ставка в 16% останется якорем, удерживающим инфляционные ожидания от полного срыва. Бюджетное сжатие продолжит охлаждать спрос. К концу первого полугодия мы увидим, был ли январский инфляционный всплеск техническим или системным. Если техническим — возможно, ЦБ начнет очень осторожно, очень медленно, очень неохотно снижать ставку во втором полугодии.

Но в долгосрочном периоде пауза — это отсрочка. Рано или поздно ЦБ придется выбирать: либо снижать ставку, рискуя инфляцией и бегством от рубля, либо повышать, рискуя рецессией и банкротствами. Либо признать, что прежние модели не работают, и начать выстраивать новую архитектуру денежно-кредитной политики — с другими ориентирами, другими инструментами, другими целевыми показателями.

И даже если 13 февраля выбор сделан не будет, станет понятно, в какую сторону дует ветер.