Мировая экономика испытывает невероятное давление. Коронавирус радикально снизил спрос и производство во многих странах, и вряд ли они быстро восстановятся. Неопределенность выглядит самой высокой, по крайней мере, с 1980-х.

Можно считать, что решительные действия центральных банков по снижению ставок и правительств по бюджетным расходам и налогам едва ли приведут к быстрому восстановлению деловой активности. России будет особенно сложно из-за динамики сырьевых рынков и давления со стороны США.

Что могут в этой ситуации сделать центральные банки и правительства и почему их арсенал довольно ограничен, а возможность повлиять на экономику сомнительна? Вдобавок — почему они стали действовать согласованно, хотя формально являются независимыми?

Особый монетарный путь

Мир оказался в череде совпавших по времени кризисных явлений, которые грозят радикально ухудшить экономическое состояние всех стран уже в текущем году. Коронавирус и последовавшая за ним самоизоляция азиатских и европейских граждан автоматически давит на спрос и предложение (потому что разрываются цепочки производства), значительно снижая деловую активность.

В такой ситуации падение стоимости сырьевых товаров было вполне ожидаемо, и это сдвигает равновесие в российской экономике, снижая возможный рост. А финансовые рынки просели так сильно, что S&P 500 почти вернулся к уровням, с которых он стартовал в начале 2017-го при Трампе, и многие другие рынки тоже рухнули.

Неопределенность невероятна: прогнозы JP Morgan про рост и мира, и Китая от 18 марта оказались слишком большими, чтобы поверить в такие падение 41% в первом квартале 2020-го и рост в 57% во втором квартале, и аналогичные оценки для Еврозоны в 45% роста в третьем квартале 2020-го.

Ситуация в России сильно отличается от общемировой. 20 марта 2020 года Банк России решил сохранить ключевую ставку на уровне 6%. Это одна из самых высоких ставок в мире, и даже выше, чем ожидаемая инфляция (порядка 3,5‒5% на конец 2020-го). Более того, в отличие от других стран, у нас крайне низкий госдолг к ВВП, всего менее 15‒16%. Средний по ЕС — около 82%, в США более 100%, а в Японии 238%. Да еще и международные резервы, они в России уже больше, чем общий внешний долг государства и компаний.

Поэтому в России есть и пространство для снижения ставок, и для дополнительных госрасходов. Банк России уже сообщил, что будет помогать развитию ипотеки, МСБ и благосостоянию граждан; а правительство опубликовало набор мер, которые будут применяться для стабилизации финансовых рынков, бизнеса и региональных бюджетов. Скорее всего, их придется увеличивать по объемам, но шаги абсолютно адекватны и своевременны.

Почему мы не можем сделать ставки нулевыми? Примерно по той же причине, как в других странах БРИКС, — это окажет большое давление на валютный рынок, поскольку иностранные инвесторы не смогут зарабатывать на высоких ставках и будут продавать облигации с обменом рублей на доллары. Кроме того, ЦБ очень волнуют инфляционные риски, которые могут повлиять на благосостояние граждан. Поэтому нулевые ставки сейчас для всех этих стран недоступны.

Центробанки уже не те

Как повелось с 2009 года, у правительств и ЦБ не очень много возможностей. Исторически ЦБ значительно повышали ставки после рецессий, и у них было пространство для маневра перед следующим кризисом. В среднем это составляло рост на 4% и затем возможность аналогичных снижений.

Но кризис 2007‒2009 годов окончательно лишил ЦБ развитых стран, включая США, возможности быстро повышать ставки. Первое повышение ставки ФРС произошло только в конце 2015 года, через шесть лет после рецессии, и затем ставка на максимуме была ниже 2,5%. Это оказалось слишком небольшим ростом, а в марте 2020 года она была снова снижена на целых 1,5% до фактического нуля.

Так что нужны были новые меры; однако большинство этих мер, включая выкуп гособлигаций и корпоративных облигаций на баланс ФРС («количественное смягчение»), уже применялись в том или ином виде в кризис 2007‒2009 гг. Ничего нового рынку эти меры не приносят, и, как следствие, они не будут иметь большого влияния на ставки и деловую активность.

Есть исследования, показывающие, что и в прошлом количественное смягчение сработало разве что в 2008‒2009 гг., а после лишь оказывало поддержку спросу, но не влияло на экономику. Большинство из крупных ЦБ уже оказались в зоне нулевых процентных ставок — кроме БРИКС (Бразилия, Россия, Индия, Китай, ЮАР), Турции и Мексики.

При этом постоянно встает вопрос, за счет чего это будет происходить, поскольку у любого ЦБ есть естественный баланс активов и пассивов, и он не может просто «напечатать деньги». Разве что за счет снижения собственного капитала, что создаст некоторые риски финансовой стабильности. У правительства есть возможность делать схожие шаги, о которых ниже.

Получите — распишитесь

У правительств возможностей больше. В принципе, фискальные (бюджетные) меры могут быть очень эффективны, если применяются в начале кризисов и с наиболее точечным подходом. Например, почти во всех странах инвестиции, расходы на инфраструктуру и часто образование оказываются мерами «с положительным мультипликатором», то есть наращивают деловую активность. Многие страны, включая Россию, уже начали либо отменять, либо откладывать налоговые платежи компаний, снижать ставки кредитования — особенно для малого и среднего бизнеса, и поддерживать наиболее затронутые секторы экономики, включая HoReCa (отели, рестораны и кафе).

В некоторых странах уже имплементируется возврат денег населению — технически это налоговая мера, в рамках которой Минфин присылает чек каждому затронутому гражданину, и этот чек появляется в счет снижения его налогов или за счет новых займов, которое делает государство.

К сожалению, в текущем кризисе эти меры все равно могут оказаться недостаточными. Во-первых, удар по предложению (то есть по цепочкам производства) технически приводит к меньшей доступности товаров и услуг — разве что про онлайн этого сказать нельзя, да и там уже дошло до того, что YouTube и Netflix могут уменьшить качество своих видео, чтобы не перегружать сети. Опять не полностью хватает построенной мобильными операторами инфраструктуры.

Во-вторых, вопрос возврата средств гражданам выглядит очень хорошим издалека, а вот при более внимательном рассмотрении может не сработать для поддержания спроса. Если люди будут отдавать старые долги вместо покупок, деньги могут не дойти до бизнеса, и поэтому во время кризиса госрасходы часто работают несколько лучше. Это проявлялось в нескольких прошлых экспериментах как в развитых, так и в развивающихся странах.

Низкие и почти нулевые ставки большинства ЦБ — это результат их быстрой реакции на огромные макроэкономические риски, связанные с коронавирусом и карантинами.

Скорее всего, ни эти меры, ни меры правительств по поддержке бизнеса не смогут оказать гарантированное положительное влияние на экономики. К сожалению, мы попали в зону крайней неопределенности, и теперь очень трудно предположить, что нас ждет в ближайший год. В России ставки пока оставляют ненулевыми, как, впрочем, и в других схожих с нами развивающихся рынках.